五粮液:定增调整不影响员工和经销商积极性,重申“买入”
类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：胡彦超 日期：2016-12-05
事件:五粮液12月2日晚间公告,公司非公开募集资金总额由23.34亿元缩减至18.54亿元,发行数量由1亿股下调至8225万股。从认购主体来看,泰康资管、华安和凯联艾瑞三家机构的认购金额分别从7.9亿元下调为5.2亿元,3.5亿元下调为2亿元,2.56亿元下调为1.98亿元。修改后的定增方案显示,募资资金用途仍然用于信息化建设、营销中心和服务型电子商务平台的建设上,但拟投资9.88亿元的营销中心建设在动用募集资金消减了4.8亿元。
定增调整负面影响不大,公司核心员工、经销商拟发行数目不受影响。由于证监会加强了募集资金用于相关项目建设的限制,公司本拟投资9.88亿元的营销中心建设不得不削减,营销中心建设资金不够部分由公司出资,而信息化建设以及服务型电子商务平台募集资金不受影响。发行数量由1亿股下调至8225万股,公司核心管理层、员工以及优质经销商拟定增数目不变,针对机构发行数量减少近1800万股。我们认为,定增调整依旧有效的捆绑了公司的核心管理层、员工以及优质经销商等,这些参与的群体是公司业绩可持续发展的核心源动力,调整不改释放公司经营活力的逻辑。总体而言,我们认为定增调整负面影响不大。
定增调整稍推迟过会的节奏,静待定增过会释放活力。公司混改涉及管理层、中层骨干以及核心经销商,都形成了提升公司业绩的共识,这也是大国企五粮液所急需的,期待通过定增来激发战斗活力,实现快速增长。然公司于8月下旬对股价大幅偏离发行价格的合理性提出说明要求,公司股价在过会前有一定短期压制;按照节奏,公司已做了充分的沟通和准备,定增调整稍微推迟过会的节奏,我们预估春节前定增有望过会,期待过会后释放潜力。
全年报表无忧,未来2-3年可实现双位数增长。前三季度公司实现177亿的营收,加上今年预收账款实现的47亿的增量,已完成224亿(去年全年报表217亿元)的打款计划,全年报表无忧。实现骄人的成绩除了五粮液实现了量价齐升之外,今年系列酒公司销售额与销量比去年同期增长25%和17%。单独三季度而言,营收44亿元,预收款环比增长23亿元,向好的趋势进一步得到验证。明后年来看,一方面来自于高档白酒景气度的提升,另一方面来自于公司定增过会后释放的活力,我们认为预计2-3年可实现双位数增长。
低估值具备较强吸引力。全球最大的烈酒集团帝亚吉欧危机后估值修复,持续保持在20倍(年复合增速约5%),保乐力加近两年估值维持在28-32倍之间;而高端白酒代表茅台和五粮液的业绩增速预计可达两位数,估值理应可以达到巨头估值水平。国内市场对比来看,目前茅台对应2016年达到24倍,老窖近30倍,而五粮液仅19倍,五粮液的估值明显偏低;从收入/市值角度来对比,五粮液相对于茅台而言市值被低估。近期而言,我们认为五粮液是最值得参与的白酒标的。
目标价49元,维持“买入”。我们认为今年公司业绩处于转折期,短期股价受到压制,期待过会后释放潜力。预计2016-2017年EPS分别为1.96、2.19元,同比增长20.74%、11.32%,目标价至49.0元,对应2016年25倍PE,维持“买入”评级。
提示:限制三公力度加大、品质事故。
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